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光明乳业,乳业股走高龙头乳企将实现利润销售

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光明乳业,乳业股走高龙头乳企将实现利润销售

光明乳业发布三季报:2014 年前三季度实现收入153 亿,利润4.06 亿元,增长率分别为31%、32%;其中3 季度收入和利润增速分别为28%和23.3%。 我们下调14...

公司发布2017年三季报。

内容摘要:乳业股走高,业内人士预计乳业股在2014年4、5月份将迎来反弹,投资者信心需要一个过程。原奶供应放缓在2014年4月份开始,同时接连披露的企业年报表现不俗,乳业股股价不可...

Q3单季收入增长放缓,净利下滑主要系所得税影响。

光明乳业发布三季报:2014 年前三季度实现收入153 亿,利润4.06 亿元,增长率分别为31%、32%;其中3 季度收入和利润增速分别为28%和23.3%。

    公司2017年前三季度收入52.65亿元,同比增长9.54%,归属于上市公司净利润3.01亿元,同比增长23.15%,扣非净利润2.98亿元,同比增长22.01%。

乳业股走高,截止2014年4月8日13:24,伊利股份上涨5.18%,三元股份上涨3.16%,麦趣尔上涨0.17%,西部牧业上涨0.66%。

    1~9月公司实现营业收入43.13亿元,同比增长9.73%;归母净利润1.70亿元,同比降28.73%,EPS0.36元。扣非净利7797万元、同比降52.22%。

我们下调14-15 年每股收益预测至0.44、0.70,当前估值分别为35、22 倍,维持买入评级,目标价格下调至21.00 元。

    公司2017年第三季度单季度收入20.09亿元,同比增长5.23%,归属于上市公司净利润1.41亿元,同比增长4.25%,扣非净利润1.40亿元,同比增长22.01%。

机构称,靓丽一季报或将是短期龙头乳企反弹的重要催化剂。预测龙头乳企一季度将实现利润销售增速双提。

    收入增长背景下扣非净利大幅下降主要为存货跌价准备大幅增加从而导致资产减值损失大增9831万元;净利降幅小于扣非净利主要为政府补助增加促非经常性损益增加。

支撑评级的要点

    简评:

2014年3月开始原料奶成本下降

    17Q1~Q3收入分别 11.47%、 14.20%、 4.51%,净利分别-4.60%、-56.71%、-20.27%。Q3收入增长放缓主要为公司渠道主动调整、关店力度较大(包括关闭所有联营店)、拓店同比放缓,以及为Q4旺季做准备加强部分店铺的装修优化,另外中秋节日延后至10月也对零售有一定影响;Q2净利降幅较大主要为计提资产减值损失增加及费用率提升;Q3净利下滑主要为所得税增加(今年Q3为2370万、去年同期为-1144万,系去年Q3确认了慈东物流亏损产生的递延所得税费用约3200万),若考虑税前的利润总额Q3为9885万元、同比增20.09%。

收入成长性表型突出,利润受奶粉存货减值及新莱特亏损影响。公司2014 年前三季度收入153 亿,同比增加31%,归属于母公司的利润4.06亿,同比增长32%。前三个季度收入增速分别为35.1%、30.6%、28.1%,我们认为在整个消费需求放缓的大背景下,加之今年冷夏对低温产品的不利影响,公司收入保持高速增长难能可贵,成长性在行业中表现突出。利润端,前三季度利润增速分别为42.8%、40.8%、23.3%,第三季度利润增速有所放缓,主要由于①去年底公司高价囤积大包粉而今年国际奶粉价格大幅下跌导致资产减值损失大幅增加,1-9 月共计提损失8,650万;②子公司新莱特的利润受奶粉价格影响单季度亏损幅度加大,从少数股东损益的数据看,1-9 月光明少数股东损益1,042 万,其中前三季度分别为2,985 万、113 万、-2,056 万,2-3 季度新盈利减少较为明显。如果剔除减值的影响,公司第三季度利润增速为44%,前三季度利润增速为49%,利润依然保持快于收入增长的态势。

    受益于高毛利率业务比例提高,综合毛利率上升。

此前,商务部发言人沈丹阳在月度例行发布会上表示,2014年1-2月,居民消费价格总水平上涨2.2%。其中2014年2月份上涨2%,涨幅比上月下降0.5个百分点。据商务部监测,2014年2月份36个大中城市食用农产品价格同比上涨0.3%。分品种看,牛奶、牛肉和羊肉价格同比分别上涨10.2%,8.7%和8.5%;猪肉、水产品、豆油和鸡蛋价格同比分别下降16.4%、6.2%、5.1%和4.2%。

    渠道数略降,线上Q3增长提速贡献主要增长。

毛利率受新工厂搬迁及高价奶粉影响有所下滑,费用率保持稳定。公司毛利率下降1.5 个百分点至34.3%;期间费用率下降1.2 个百分点至30.6%(销售、管理、财务费用率分别变动-0.8、-0.3、0.1 个百分点),净利率持平为2.6%。其中3 季度毛利率下滑1.5 个百分点至33.7%,前三季度毛利率分别为34.2%、35.2%、33.7%,毛利率同比环比均有所下降,我们认为毛利率的下降一方面与消化高价奶粉有关,另一方面公司马桥工厂完成搬迁不久,折旧费用增加及产能利用率尚未完全释放短期影响毛利率;期间费用率下滑0.3 个百分点至30%(销售、管理、财务费用率分别变动-0.3、-0.25、0.25 个百分点);3 季度净利率下降0.14 个百分点至3.6%,其中前三季度分别为1.5%、2.6%、3.6%。

    公司的利润增速大于收入增速,公司前三季度毛利率为19.78%,同比下降0.92个百分点,第三季度单季度毛利率为20.32%,环比提高1.51个百分点,同比提高1.15个百分点。主要因为毛利率较高的直流业务增长较快,在总收入中占比提高较快。

东兴证券指出,商务部监测的是终端销售价格数据,2014年1-2月行业还是在提价应对成本的压力。3月开始原料奶成本下降。

    1)在之前外延持续扩张基础上,17年9月总渠道数为4173家,较年初减4.28%、较6月末减0.62%,店铺数减少较多主要为联营关店影响。9月末,直营、加盟、联营店分别为1235/2938/0家,分别较年初净增37/103/-246家。其中加盟店调整力度较大(新开642、关闭539家),联营店关闭较多(主要是乐町品牌)主要为公司逐步将联营转为加盟所致。

奶粉库存开始下降但依然有继续计提压力。从中报库存的细分数据来看28 亿存货中原材料占14 亿,3 季度存货已从28 亿下降3 亿至25 亿,假设都是新增高价粉的消耗,则高价粉尚存6 亿。按照1-9 月共计提损失8,650 万算,计提比率在14%左右,但相比于国际奶粉价格年初至今近50%的下跌,后续依然有较大的计提压力。

    通过改进管理效率,公司费用率有所下降。

机构观点:

    2)分品牌来看,PB女装、PB男装、乐町、MP童装及其他品牌分别实现收入16.71、13.97、6.23、4.52、1.10亿元,增速分别为4.48%、6.32%、11.27%、42.44%、62.32%,增速均较上半年放缓。其中,PB女装16年因风格调整收入出现下滑4.64%,自17Q1转正至6.59%、H1略提速至7.36%,但Q3单季收入略下滑0.26%拉低1~9月总体增速;PB男装及其他小品牌保持增长态势,17Q3增速均有所放缓。

莫斯利安依然保持快速增长,全年60 亿目标完成是大概率事件:我们预计7-9 月莫斯利安单月销售都在5-6 个亿之间,要完成60 亿目标则4 季度每个月销售只需完成不到5 亿即可,我们认为全年60 亿目标问题不大。

    公司通过改善管理效率,使得综合费用率下降。前三季度三项费用率为10.95%,同比下降1.62个百分点,其中销售费用率为4.33%,同比下降1.74个百分点;管理费用率为6.00%,同比提高0.20个百分点;财务费用率为0.62%,同比下降0.08个百分点。

东方证券研报预测,龙头乳企一季度将实现利润销售增速双提:1,一季度中国原奶价格高位回落,进口奶粉量大幅增加,新西兰奶粉价格亦开始环比下降,龙头乳企成本压力明显缓解;2,提价效应1季度全面体现,且高端产品作为礼品消费属性一季度销售增速较快(伊利金领冠,金典销售增速预计50%左右,光明莫斯利安增速预计100%),产品结构提升明显;3,根据我们走访了解一季度龙头乳企销售态势良好,光明销售增速有望达到30%,伊利在大体量的基础上销售亦有望冲击15%,或将成为消费品上市公司中一季度销售增速最快的子版块之一。经过前期调整目前伊利股份对应2014年PE20倍左右,光明乳业对应2014年PS1倍左右,安全边际足够,建议重点关注。

    3) 分店铺类型来看, 直营店、加盟店、联营店收入分别增5.24%/0.54%/-20.24%。从趋势来看,直营店保持增长,但收入增速较16年21.84%放缓,17年Q1略增2.89%、H1提升至5.10%、Q3单季增5.57%较上半年提速;加盟店变化较大,16年因风格调整提货减少、收入下滑18.25%,17Q1增长转正,Q1/H1增速分别为4.08%、6.79%,但Q3再次出现-6.31%的下滑、致使1~9月收入增速放缓至0.54%;联营店因公司经营策略调整持续关店、17Q3关闭所有店铺,致1~9月收入下滑幅度较大。

明年如果要完成全年100 亿的乐观目标则每个月销售在8.3 亿,从历史数据看,每年春节旺季的月度数据基本上代表全年平均数据,因此明年莫斯利安规模核心看春节旺季销量是否实现攀升。

    计提资产减值损失同比增加,对单季度业绩影响较大。

兴业证券表示,继续推荐一季报有业绩及趋势改善的公司,主要是乳业利润率的回升,重点推荐顺鑫农业、伊利股份。

    4)分线上线下渠道来看,线上收入增长较快。线上收入9.68亿元、同比增49.16%(Q3增幅预计在56%左右,较上半年提速),目前收入占比提升至22.44%;线下收入32.83亿元、同比增2.36%(其中Q3下滑3.46%)。

评级面临的主要风险.

    三季度单季度公司计提资产减值损失3592.68万元,同比多计提了了3006.26万元,相对于三季度单季1.41亿元的净利润来说,金额较大,对本季度业绩产生了较大负面影响。

东兴证券食品饮料行业研报指出,乳制品上有原料成本已经开始下降,二季度将是行业EPS变化最敏感的时期,行业盈利水平向上。

    从趋势来看,线上逐步发力、17年贡献主要增长。16年增长基本持平、17年Q1/H1增速分别为39.96%/46.46%,单季度收入增幅持续提升;线下则相对平稳,16年直营、联营店增长与加盟店下滑基本抵消,17年以来收入个位数增长,但Q3销售平淡致增速自H1的5.92%放缓至1~9月的2.36%。

原材料大幅上涨;食品安全风险。

    公司直流业务大幅增长,预计全年维持较高增长。

概念股:

    毛利率、费用率双降,Q3资产减值损失增幅下降显示大额计提到位。

估值.

    今年以来直流输电项目推进速度加快,晋北-南京、锡盟-泰州、鲁西直流扩建项目进展顺利。且公司近两年中标多个直流特高压项目,累计订单约46.97亿元。同时公司在海外市场开拓顺利,公司产品相继中标巴基斯坦、土耳其等海外直流工程。

分析认为,投资者可以重点关注国产乳制品的行业领导者例如伊利股份、贝因美、三元股份、光明乳业、西部牧业等。

    毛利率:1~9月毛利率同比降0.30PCT至55.99%,PB女装、MP童装毛利率上升,PB男装、乐町、其他品牌则下滑。分拆来看,直营店、加盟店、联营店毛利率分别 0.55/ 0.35/-2.01PCT,联营店因战略性全部关闭毛利率出现下滑;线上毛利率上升0.70PCT。

我们下调14-15 年每股收益至0.44、0.70,当前估值分别为36、22 倍,维持买入评级,目标价格由21.60 元下调至21.00 元。

    预计2017~19年的EPS 分别为1.13、1.44、1.76元,对应PE 分别为14、11、9倍,维持“买入”评级,调整目标价至20.31元。

伊利股份2013年业绩预告点评:业绩超于预期,预计q4毛利率环比提升

    17Q1~Q3毛利率分别为54.40%( 0.44PCT)、58.21%(-2.38PCT)、55.68%( 0.58PCT)。Q2毛利率下滑主要为一方面电商快速增长占比提升、另一方面线下加大去库存力度所致;Q3在电商贡献主要增长背景下毛利率同比上升主要为产品结构变化、线上和线下高毛利率产品占比增加。

    风险提示:国网招标进度不及预期;主营业务毛利率降低。

2013年业绩预告净利润同比增长80%左右,超于预期。公司预告2013年实现归属于母公司净利润同比增长80%左右,对应EPS1.51元,扣除所得税影响,EPS为1.24元。四季度净利润约为5.71亿元,同比增长62.7%,超出我们的预期。

    费用率:1~9月期间费用率同比下降0.32PCT 至47.57%。其中,销售费用率下降0.22PCT 至38.15%;管理费用率升0.20PCT 至9.09%,主要为职工薪酬等费用增加;财务费用率下降0.29PCT 至0.32%。

公司全年实现较快增长主要因为:1)报告期股权激励行权导致本期所得税费用减少5.66亿元,从而净利润增加5.66亿元;2)上年同期产品报废损失3.66亿元,减少上年同期净利润3.11亿元;3)通过提高收入、控制成本费用等措施使得本期净利润增加2.72亿元。

    17Q1~Q3销售费用率分别为36.35%( 0.15PCT)、42.26%(-1.48PCT)、36.42%( 0.23PCT);管理费用率分别为6.95%( 0.19PCT)、11.61%( 0.31PCT)、9.08%( 0.08PCT);财务费用率分别为0.41%(-0.15PCT)、0.24%(-0.47PCT)、0.31%(-0.28PCT)。

预计Q4毛利率环比提升,主要得益于提价与产品结构升级。公司在2013年8月份对大部分产品进行提价,预计综合提价在8%左右,四季度继续提价3%-5%,公司通过提价转嫁成本上涨。此外,2014年春节较早,春节前主要以高端产品消费为主,在成本大涨压力下,公司也主推高端产品,预计四季度公司高端产品收入增速40%左右,低端产品增速不到10%,四季度产品结构升级明显。

    其他财务指标:1)17年9月末存货较年初增21%至19.61亿元,其中存货/收入为45.48%;存货周转率为1.06,与去年同期1.02有所改善。库存消化顺利,9月末较6月末增加的4.24亿存货中主要为新品备货(当季及下一季新品增加约3.8亿)。15年末的过季货品目前仍存压力、但已计提到位;从16年之后的新品售罄率来看,存货管控良好,不考虑电商的春季货品17年产销率较去年同期提升约2PCT、夏季持平、秋季提升近7PCT 幅度更大。

预计2014年原奶大幅上涨概率小。虽然2014年原奶供需缺口还将存在,但我们认为导致13年原奶价格大涨的主要因素在14年将有明显缓解:1)随着原奶价格上升使得散户退出减缓且有补栏现象,同时规模化牧场放量将弥补散户退出份额;2)13年北方夏季高温实属异常,是小概率事件;3)海外奶粉价格已回落到正常状态,已不对中国原奶价格形成上行压力。因此我们认为2014年原奶价格大幅上涨的概率较小。

    2)应收账款较年初增12.21%至4.22亿。

展望未来。我们认为公司高端液态奶金典推出“有机奶”系列后快速增长的趋势仍将延续,液态奶产品结构持续升级,在全年原奶价格维持在高位情况下,公司2013年毛利率同比有望小幅改善。中国最大竞争对手蒙牛随着其战略调整对公司竞争压力减弱,同时广告宣传费用占收入比例仍有进一步下降空间,预计公司销售费用率呈下降趋势。长期看好:受益于经济转型与政策红利;定向增发解决产能瓶颈,将推动公司进入增长快车道;股权激励完成后大大提高管理层控制力,高管利益与投资者趋于一致。

    3)1~9月资产减值损失较去年同期大幅增加80.15%至2.21亿元,主要为过季一年以上的存货账面余额同比增加所致。Q1~Q3单季资产减值损失分别为9106/8092/4899万元,其中Q1和Q2计提较大额资产减值损失主要为将15年底积压货品按计提政策按库龄最高档进行计提、前期消化不畅的存货目前已经计提到位;Q3计提环比减少、同比去年Q3计提额4071万元增幅不大,也显示下半年开始存货计提正常化、压力逐步减轻。

盈利预测与投资建议:我们暂时不调整盈利预测,预计伊利股份2013-2015年实现归属于上市公司净利润28.91亿元、34.38亿元、42.94亿元,同比增长68.34%、18.98%、24.89%;对应EPS为1.42元、1.68元、2.10元。维持“推荐”评级。

    4)营业外收入同比降78.67%至2258万元,主要由于与日常活动的政府补助从“营业外收入”科目调整计入“其他收益”科目。

风险提示:食品安全问题,原奶价格大幅上升的风险。

    5)经营活动现金流量净额较去年同期-0.16亿元减少至-2.61亿元,主要为经营活动现金流入增加与收入增长保持一致的情况下,线上业务采购较去年同期有所增加导致经营活动现金流出增加较大所致。

贝因美2014年展望:前低后高,向婴幼儿食品拓展

    各季度业绩波动大,存货计提影响全年、但随着Q2计提到位后续压力减轻。

我们认为,婴幼儿奶粉行业自2013年8月份“肉毒杆菌”事件后,行业客单价有所回落,且行业政策2014年年初出台后,小品牌在退出前应会进行大量促销清理库存,导致优势企业规模效应短期不明显。然而,我们认为随着2014年5月份生产许可证换证等一系列政策落地,行业收购兼有望开始加速。

    公司17年以来各季度业绩存在波动。17Q1在PB 女装风格调整到位、收入增长转正背景下收入端改善(较16年提速),Q2销售进一步好转、全品牌全渠道收入增速均有提升,但Q3因开店放缓、店铺优化以及中秋延后等原因线下增速明显放缓、拉低总体收入增速。在利润端,上半年公司就15年末积压库存进行最高档计提,致上半年存货跌价损失大幅增加、净利润出现下滑;Q3虽存货计提到位、计提减少,但又因所得税影响净利润也出现了下滑。

行业竞争依然激烈费用率大幅下降空间有限

    总体来看,存货计提是影响17年公司利润的一个重要因素,但目前计提峰值已过、压力减轻。17年公司重点处理存货,体现在上半年计提大量存货跌价准备、但Q3单季计提金额环比明显减少、显示前期积压货品计提到位。

行业目前已经进入顶端竞争时代,前十大企业(除了2013年新西兰肉毒杆菌涉事企业,如多美滋)份额差距并没有拉开。我们预计,2014年各品牌将继续推出高端新品,并加大在渠道上的投入,整体费用率下降空间有限。

    同时,从新品消化来看较为正常,一方面体现在17年货品售罄率同比提升,另一方面体现在17Q3新增存货中以新品为主,存货结构向良性发展。随着今年Q4销售力度加大,预计存货端也将迎来改善。考虑到旧货计提到位、新品消化顺利,未来存货跌价准备压力预计不大。

贝因美:2014年上半年需修炼内功,看好公司向婴幼儿食品拓展的发展方向

    全年业绩目标达成关键在于Q4、线上线下发力有望促目标达成,明后年高增长可期。

贝因美2013年三季度做了大量买赠活动,导致渠道库存压力较大,我们预计2014年上半年一级出货量增速将下降。我们认为,公司2014年上半年应通过系统升级提升库存管理水平,推出新产品丰富渠道利润。我们看好公司完善SBU管理体系后,逐步向其他婴幼儿食品拓展的发展方向。

    公司2017年经营目标为实现营业收入72亿元,实现净利润4.5亿元。17年7月公告限制性股票激励方案,业绩达成指标为:17年净利润目标4.5亿元、较16年基本持平略增,18~19年目标为6.5/8.5亿(简单按达成目标测算同比增速分别为44%、31%)。

估值:下调2013-2015年EPS,维持“买入”评级。

    从公司前三季度表现来看,若要完成全年72亿收入、4.5亿净利润的目标对Q4要求较高(预计收入需29亿、利润2.8亿左右,同比16Q4增速在21%、48%)。从公司目前布局和动作来看,我们认为线上和线下共同发力有望实现目标:1)线上方面,前三季度电商增长49%、Q3增长提速至50%以上,随着公司加强与阿里合作、电商平台资源支持力度加大,预计Q4电商销售表现较好(全年零售额目标30亿);根据亿邦动力网10.24数据显示太平鸟名列双十一预售女装排行榜中第2。2)线下方面,Q3开店放缓、公司加强了现有线下门店的优化布局(如装修等)、预计Q4旺季到来前期优化工作也将显效。3)经营效率方面,公司一方面通过收入增长提速实现规模效应、费用率预计下降,另外去年因二十周年活动发生部分一次性费用、今年同比减少,另外公司也将加强费用端和存货端的管控,从而达成整体净利润目标。

虽然我们看好公司对长期战略转型,但由于2013年下半年公司费用投入超出我们预计,且短期渠道压力较大,我们将2013-2015年EPS由1.17/1.60/1.96元下调至1.10/1.31/1.61元,基于瑞银VCAM现金流贴现模型,将12个月目标价从50元下调至36元,对应2013/2014/2015年PE分别为33/27/22倍,维持“买入”评级。

    短期前三季度业绩平淡、Q4期待公司线上线下发力提升收入和利润。长期来看公司品牌矩阵相对完整,小品牌乐町、童装等发展较快以及新兴渠道占比提升、电商等议价能力加强提供持续良性增长动力,经营效率方面随着17年存货计提到位、18年有望轻装上阵、净利率得到提升。

三元股份:资产注入预期及奶粉扩张,有望带来业绩高弹性

    大股东17.8.14发布增持计划,拟未来6个月内增持不低于0.5亿元,目前尚未增持。我们维持17~19年EPS为0.95/1.36/1.79元,对应17年PE30倍、18年21倍,维持“买入”评级。

事件概述:公司公布三季报,前三季度实现收入27.65亿元,同比增长3.28%,归属于上市公司股东的净利润-8658.18万元,同比增长-261.27%,实现每股收益-0.0978元。

    风险提示:终端零售疲软、费用及存货计提等控制不及预期、产品调整不到位、库存高企。

分析与判断:单季度收入利润均下滑,销售费用率提升较快

1、经营性净现金流同比增长79.01%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为29.97亿元,同比提升2.41%;经营性净现金流为7116.00万元,同比增长79.01%。主要是因为2013年同期基数较低所致。2、第三季度单季度营业收入与净利润同比均下滑。第三季度单季度公司实现营业收入9.14亿元,同比减少7.17%,净利润-6133.99万元,同比减少346.53%。3、毛利率较上年同期基本持平。前三季度公司毛利率为22.03%,较上年同期下降0.03个百分点。4、期间费用率上升2.43个百分点。公司前三季度期间费用率为27.04%,较上年同期上升2.43个百分点,其中销售费用率上升1.91个百分点至20.88%,管理费用率上升0.72个百分点至4.84%,财务费用率下降0.20个百分点至1.32%。5、扣除非经常损益后净利润下滑897.72%。公司前三季度扣除非经常损益后净利润-8843.99万元,同比下降897.72%。由于本期存货跌价准备计提较上期减少,公司前三季度资产减值损失同比减少90.21%,最终实现净利润-8658.18万元,同比下降261.27%。6、预测全年净利润较大亏损。公司预计全年累计净利润可能会有较大亏损。

资产注入预期以及奶粉业务扩张未来有望带来业绩高弹性

1、未来绿荷等上游资产有望注入,这将直接提升公司盈利能力。首农在公司2009年非公开发行时承诺,未来将其下属的绿荷等乳品公司整合,最终其下属所有乳制品业务均在三元股份的平台上展开。目前绿荷占公司原料供应70-80%,原奶成本较高,导致公司产品毛利率仅为22.03%,中国伊利、光明等以液态奶为主业的乳品公司毛利率均在30%以上,上游资产注入将直接提升公司盈利能力。2、奶粉业务扩张有望带来业绩高弹性。公司计划建设5万吨乳粉产能,按照公司小包奶粉83元/公斤,销售额有望达40多亿元。公司小包奶粉平均毛利率约为40%,期间费用率约为26%,假设公司奶粉全国化期间费用率上涨至30%,营业利润率约为10%,所得税率25%,推算出净利率约为7.5%,该项目将贡献大约3亿净利润,业绩弹性较大。

盈利预测与投资建议:由于公司属于拐点型公司,未来成长性较高,我们按照3倍PS和2014年43.22亿元收入进行估算,合理市值为130亿元,对应股价为15元,维持强烈推荐评级。

风险提示:原奶供应不足限制奶粉业务扩张。

光明乳业:引入战略投资者,加快上游布局

公司公告:公司董事会审议通过了《关于控股子公司上海光明荷斯坦牧业有限公司拟引进战略投资者的议案》,董事会授权管理层与上海光明荷斯坦牧业有限公司、RRJcapital商定原则性框架协议,待公司股东大会批准本项目后,视项目进度情况正式签订投资协议、合资合同、章程等报批法律文件。

公司拟以控股子公司荷斯坦牧业为平台,整合公司现有的全部奶牛场及其他牧场相关业务以及全部在建和计划建设的奶牛场,引入战略投资者RRJ。RRJ将以现金方式向荷斯坦牧业增资相当于15.25亿人民币的美元。增资完成后,荷斯坦牧业将变更为中外合资公司,光明乳业将持有合资公司55%的股权,RRJ将持有合资公司45%的股权。增资资金将用于荷坦牧业投资牧场建设、经营牧场及相关业务。

在RRJ增资前,光明乳业会先受让光明集团持有的荷斯坦牧业的20%股权,在持有荷斯坦牧业100%股权的基础上,本公司将持有的武汉光明生态示范奶牛场有限公司100%的股权、富裕光明生态示范奶牛养殖有限公司100%的股权、德州光明生态示范奶牛场有限公司100%的股权以及上海奶牛育种中心有限公司51%的股权按不低于评估值的价格注入荷斯坦牧业。

RRJCapital是一家以投资亚洲消费品尤其是食品领域的投资公司,成立于2011年,以财务投资为主。RRJ的董事长一行早于2013年1月就与光明集团有所接洽。本次向荷斯坦牧业增资还是基于对奶牛养殖行业的看好。而对光明乳业来说,15.25亿人民币能够缓解新建牧场带来的资金压力,加快对上游奶牛养殖的布局。乳制品企业向上游产业链延伸是加强食品安全保障的关键,同时在乳制品行业结构升级过程中也是保障优质奶源的前提,能够掌握上游优质高端奶源的企业将不断实现产品结构升级,驱动盈利的提升。注入到荷斯坦牧业的所有资产中:原上海光明荷斯坦牧业有限公司2012年资产规模6.588亿,实现收入7.72亿,净利1990万;2013年上半年资产规模7.123亿,实现收入4.617亿,净利2848万;而武汉、富裕、德州的生态示范奶牛场的初始投资金额分别为1.34亿、2.48亿和2亿,合计投资金额5.82亿。注入资产后的荷斯坦牧业约14-15亿资产规模。RRJ以15.25亿的价格拿下45%股权相当于给出了33.88亿的估值。我们认为估值合理。

我们认为公司的产品创新能力及改善的渠道能力将使公司保持快速成长,向上游产业链的布局保障产品品质及升级趋势。预计公司2013-2015年实现销售收入160亿、191亿、226亿元;实现归属母公司净利润4.78亿、7.84亿、11.5亿,同比增长54%、64%、46%,实现EPS0.39、0.64、0.94元。给予2014年35-40我们给予目标估值区间22.4-25.6元,维持“增持”评级。

风险提示:食品安全问题;行业竞争加剧;原奶价格大幅上涨。

西部牧业:三季度业绩平淡多个积极因素出现

2013年10月24日公司发布三季报:公司2013年1-9月份实现营业收入、归属于上市公司股东净利润分别为3.97亿、2810万元,同比分别增长12.4%、2.2%;其中2013年7-9月份分别为1.17亿、1192万元,增长3.4%、0.3%。

三季报业绩符合预期:三季度营业收入增长12.4%主要缘自石河子花园乳业液态奶收入增长以及自产生鲜乳增加;净利润增速低于收入增速,在于财务成本增长所致(财务费用1484万元,同比增长570万元,增幅62.4%),而财务费用增长缘自养殖规模扩大致使流动资金需求增加短期借款增加;我们认为目前生鲜乳价格增速较快,并将维持高位,奶牛养殖盈利能力大幅提升,扩大养殖规模将会为公司带来良好的回报。

生鲜乳产量进入快速增长期:经过前两年奶牛养殖规模扩大,预计从2013年开始,产奶牛大量增加,生鲜乳产量进入释放期;2013年产奶牛将达到7000头左右,2014年将达到7500头左右,按均头产奶7.5吨计,2014年生鲜乳产量将达到5.6万吨,比2012年增长一倍多。

婴幼儿乳粉投产上市,公司进军高毛利产品:公司原有业务毛利率普遍较低,目前婴幼儿配方乳粉投产并顺利上市,这是公司开拓高毛利产品的重大进展,政府对婴幼儿配方乳粉治理力度空前加大,进口产品也屡屡爆出质量问题,这是国产配方乳粉企业加快发展的黄金时机,预期该业务将为公司贡献大量利润。

牛肉供给紧张,肉牛业务或将成为公司新的业绩增长点:自2012年8月以来牛肉价格快速增长,目前价格相对于2012年初涨幅达50%,肉牛养殖盈利能力大幅提升,公司肉牛出栏能力大幅增长,2012年大约1000头,2013-1014年预计将分别达到3500和5000头,公司未来长远目标是年出栏达1万头。

盈利预测与评级:我们认为中国生鲜乳供应短时间内紧张形势无法改观,公司多重积极因素将有力促进业绩增长,预计公司2013-2015年EPS为0.32、0.42、0.48元,对应PE为60.0、45.5、39.3倍,考虑到国家对乳制品行业的治理及扶植政策,预期整个行业继续向好,维持公司“增持”评级。

风险提示:动物疫情风险;食品安全风险。

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